2012年12月15日上午，由冶金工业经济发展研究中心和“我的钢铁”（Mysteel.com）共同主办的“2013年中国钢铁市场展望”暨“我的钢铁”年会在上海浦东展览馆隆重召开。

国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松在大会上做了题为“2013年中国经济金融形势展望——周期与结构的视角”的主题报告。

国务院发展研究中心金融研究所副所长 巴曙松正在做精彩发言

以下为发言实录：

谢谢主持人，非常高兴今天又再一次参加我的钢铁网的年度盛会，这已经成为钢铁行业各方专家讨论趋势很重要的一个平台，钢铁业也同整个国民经济息息相关。

所以，一些重大的经济政策、经济数据也程度不同的同我们大家所在的这个行业有一些互动，随便打开新闻都能看到，刚才我查阅了一些动向，我看到印象比较深的新闻：一个是年底京广高铁贯通，这说明中国以城镇化为主线的基础设施投资还在继续的推进之中；第二上一周资本市场出现了比较强大家恢复性上涨，我想同时用电量的数据有比较强的回升，对市场的信心有比较大的支持。但是你仔细看这个用电量，在这个比较强的恢复过程中，轻工业的用电量增长显著的快于重工业，经济结构的调整就在我们身边，就在进行之中，重工业可能发展最快的时候估计过去了。

所以这一些也是值得我们一起来讨论的，给我的时间是一个小时，我就在这一个小时的时间内给大家讨论自己的一些看法。

2012年马上就要过去了，回顾这一年经济走势看到我的钢铁网在微博上，把去年联会上大家的预言重新拿出来看了一下。这一年我们看到基本上是一个经济增长的，潜在水平在下移，同时也是经济周期在紧缩，经济增长速度在回落的年份。应该说二、三季度持续的回落出乎市场的预料，所以今年年初的时候很多研究机构预期今年GDP增长速度应该平均8.3、8.4，决策者确定的年初目标定在7.5，实际上是留有余地。现在到年末一看今年应该说年初政府确定的增长和年末实际实现的数据最接近的一年，说7.5，真的比7.5高不了多少。

这一次的回顾构成了一个非常完整的经济起落的周期，大家看这个曲线，经济形势最快的时候是09年的一季度是6.6的增长，4万亿的带动到2010年的带动对经济周期上升的高点。随后刺激规模减弱，一直到今年3季度7.4，这个起落基本上构成了完整经济的上升回落的周期，所以这个经济周期的波动现在到了这个阶段也是我们相关行业去反思自己经济周期不同的阶段，所做的决策正确与否很重要的时期。如果看在上升时期的投资决策，只看下行时期的投资决策都不全面，我看到很多的企业现在碰到困难，一个非常重要的原因就是在这次经济周期到过点的时候才开始加大杠杆、加大库存，所以基本上经济周期的方向看反了。

钢铁行业大家经验丰富会有自己的反思，我从银行的角度看看银行的反思。银行这么一个庞大的行业资产怎么配置，也要根据经济周期的起伏，来相应的评估一下经济的上升时期和减速时期，哪一些行业它的盈利水平跟GDP增长速度的相关性，如果作为一个相关的分析我们可以发现，有很多的周期是典型的新经济周期，周期起伏也很大。也有很多的行业是典型的落周期，在经济起落时期我们银行资产也应该考虑经济周期波动，及其对整个行业的影响。比如说房地产、建筑、有色金属等等，这些行业盈利水平的变化与GDP的增长变化其实非常一致，所以我们这个行业关注宏观经济就是关注我们自己。文化、传媒、食品、肉菜加工等等与GDP增速的相关性相对低，所以经济起落对它有一定的影响，但是比较弱。

而且，在经济增长里面推动经济增长的力量不一样，对不同的行业影响也会不一样。代表我们三个生产结构，分别代表着经济增长的三架马车、横轴代表本身盈利能力，大家知道伴随着经济调整未来重点行业的发展，会体现出从消费行业开始，导向型的行业风险在提升，而投资驱动型的行业风险有机会。我们测算表明不同行业盈利能力与投资增速、进出口的增速和消费的增速之间它的变化关系，有着显著的差异。

今年我们在看资本市场会发现，市场和政策之间的互动表现出很有趣的地位。经济增长速度在回落，市场不断的在预期政策会刺激，有说中期的、有说短期的，经常说的信誓旦旦就是这个周末。而实际政策放松的力度比市场预期的都要弱。其中一个很重要的原因，我认为经济政策决策上的关注、重点有所转移，有直接的关系。08年可能更多的关注经济增长转型大幅回落，而这一次我们看到除了关心经济增长速度回落之外，还有很重要的一个关键，产能过剩、通胀压力以及经济结构的变化，出口不可能像原来那么多变化，劳动力成本上升。

实际在今年的政策制订里面，有时候在强调产能过剩，也有强调经济结构的问题，但是关注经济结构的问题占据更重要的地位。你说一两年增长速度降1、2个百分点可以接受，在2010年从13、14的增长，到今年降到7.4，这个幅度很大。而且现在经济增长速度降的更低，已经低于潜在增长率，政策应该出手把它拉回到正常增长附近。这个思路体现在今年的5、6月份比较明显，大家看5、6月份信贷投放、固定资产投资增长，更多大家关注劳动力成本可能在上升，即使经济增长降到7.4，很多劳动密集型企业还在存在着招工的困难，不少的行业存在着明显的产能过剩、通胀。刚刚从6.5个高点回落到1.7的低点又开始回升。

所以，即使人为把经济刺激起来，在目前的情况下可能经济增长速度还会回来。因此强调结构问题的看法认为没有必要再出台大规模的刺激政策，就让市场去寻找新的经济环境下，新的可持续潜在的增长速度到底是多少。

从2012年回顾情况来看，尽管到现在还存在着一些不确定性。最新的数据已经表明中国的经济周期性下滑的势头已经有所改观。看比起稳的状况开始出现，主要原因：第一个原因是库存，这会在未来几个季度提升GDP的增长速度，包括我们钢铁行业在内的周期性行业增长速度有一定的推动作用。而库存影响的是什么？如果你从最终需求看可能增长并不是很快，所以去库存接近尾声，全世界包括中国、美国大的经济体，政府换届稳增长的政策力度在稳步的回升。机械投资的好转已经说明了这一点。

我们看4季度要回升很重要的因素，就是去库存接近尾声，我们看到PMI制造采购量及产出量指数提升。这一轮带动经济上升很重要的力量其实跟08年从结构上比较接近的，力度上比较温和，仔细来看还是交通、运输和水利这些方面的基础设施。随着经济到了3季度，4季度才开始起稳，实际上看交通、运输也好、水利、环境也好，在今年的2、3月份，基本上它的投资已经触底。主要的工业制成品的产量也已经在触底回升，房地产也是一个很重要的影响因素。

今年房地产市场出现了一个值得关注的特点：在整个总的房地产调控政策没有明显变化的情况下，房地产销售持续回稳。这表明有一个比较庞大的，有居民决定的社会购买力，它对于这个行业的判断不一定跟政府的判断是一致的。从整个投资走势来看，房地产的投资、看比的过程应该说大致已经完成。商品房销售连续的回暖，再加上房地产调控的政策基调一直没有放松，销售回暖使得销售回款大幅度上升。所以实际上整个房地产行业今年的资金状况到年末来看大幅度缓解。

我们金融非常担心的一件事情没有发生，前两年很多房地产企业为了融资发了大量房地产的信托。如果销售像1季度这样差的话到了7、8月份还不了的话，整个房地产产业有一个洗牌。因为销售回暖消失了，因此站在转期观察的角度，今年周期性回落已经接近尾声，四季度刚温和回升，全年将实现7.5%的增长目标。经济增速今明两年都是这样的特点：寻找新的经济环境下可持续的增长速度的一年。

2013年外部情况来看，美国经济会维持2012年的温和的复苏态势，除了货币政策宽松之外，我们看到美国又开始了新一轮的量货宽松，确定美国出现的重大转变，原来只关注物价的通胀水平，现在开始关注就业这种实体经济的指标。芝加哥联储的行长温斯顿提出来一个“温斯顿规则”，慢慢的被很多人意识到，说以前大家只看通胀，“温斯顿规则”就是让美国失业率高于6.5%。对美国经济来说房地产市场开始在起稳复苏，经过6年多的崩溃、下跌之后，我们看美国房地产市场有一个复苏的现象。我们仔细看空置房开始在下降，下面新增的按揭数开始在上升，这是一个典型房地产的处理。中国有一部分人开始接入美国房地产市场的投资，主要买一个楼装修一下出租，回报率还比较稳定，我参与了解了整个案例，8%到10%的出租回报率，还不错，因为经济危机直接成本比较低。

2013年下半年为了财政悬崖和由此引起的美国的财政风险是最大的一个短期冲击，集体通过了财政悬崖的解决方案，评级机构很有可能对美国国债的评级，会成为资本市场短期非常大幅度的波动。综合来看，美国经济能不能走向复苏，很大程度上取决于对财政悬崖的解决方案。通常大家认为，因为如果不解决对经济危机冲击太大，所以美国两院基于短期的财政悬崖可能会达成共识。

欧元区的情况应该说最危险的时刻已经过去了，未来一两年中欧元区爆发欧元危机的概率降低，希腊和西班牙的问题还没有结束，但是从最坏的情况上来看。2013年整个欧元区的基本面难以显著改善，但是比2012年要是稍好，因为危机大规模爆发概率的降低，第二欧元区2013年实际的财政紧缩会明显的缓解。所以我们可以看到多数机构的预期，欧元区的GDP增长速度会从2012年的零增长恢复到2013年微弱的正增长，微弱到多少？大概在0.1、0.2。但是也不要小看轻微的改变，至少不会对我们的出口形成一个拖累。

今年前三季度，从全球的金融资产回报水平来看也是非常有趣的。全球金融资产回报第一名是希腊，第二名是布拉特原油，第三名是德国股市。这也表明市场已经做最坏预期的时候，稍有改进，资本市场做出一种非常灵敏的反映。2013年比较振荡的是西班牙的债务问题和德国的换选，我们看西班牙救助的资金会进一步增加西班牙政府的潜在压力。

2013年跟2012年比，新兴经济体会走一个周期性下滑的趋势，主要的研究机构通常认为全球的新经济会从5.2%左右回升到5.9%左右。我记得年初的时候几乎所有专家都意识到欧美出口可能不行，要拓展新兴市场，但是到了年中和年末一看在全球化的今天发达国家和发展中市场出口是紧密的互动，在全球经济回落的时期，欧美市场不火，新兴市场回落的幅度比欧美市场还要大，所以这也是一个新的运行缺点。

从中国的情况看，2013年GDP的增幅从2012年的7.5%到8%之间小幅度回升到8%左右。从各方的预测来看，通常期我们认为下半年有明显的回升，上半年有一些起稳。推动经济温和复苏的力量来自于几个方面：一个是出口，出口今年前三季度增长贡献是负的，所以2013年出口负面的冲击会明显减轻，外需的增长会平稳，重新回到8%到10%左右。

库存的压力会有所减轻，我们构建了一个指数，就是把产成品的库存做一个比例，我们看近期这个指标有一个下滑；第三个是房地产，受益于房地产销售环比的持续改善，资金链的好转以及保障房投资的继续推进，估计2013年房地产投资会比2012年增长要好。我个人有一个建议，我认为现在房地产投资、销售基本上回到调控的预期，我们用了很多的工具进行了多轮房地产调控，当然效果是明显的，成绩是巨大的。但是我们怎么样用市场化的、法律化的手段来调控，给市场一个稳定的预期，而减少对那些行政式的、审批式的、市场不可预期的调控方式，觉得也应该是一个重要的总结时期。

一般看法认为房地产复苏的可能性比较多，随着城镇化重新成为经济增长的主线，房地产市场依然存在着一定的支持力量。从国际比较来看，在日本房地产泡沫化的时期，房地产行业的增加值占GDP比重是12%到13%，中国目前是5.6%，不到日本的一半。但是房地产市场的局部风险仍然要关注。当前一些城市土地城市化远远超过人口的城市化，房地产市场局部风险还是存在。从政策走向上来看，2013年房地产投资具体走势在很大程度上受一些政策基调的影响，比如说调控政策松紧的看法、地方政府执行力度等等。

第四点推动经济温和复苏整个力量就是基础设施，基础设施投资会继续成为固定资产投资的重要支持力量之一。我仅仅梳理了一下，城际铁路、城际客运、通讯网络、地下基础设施都会成为投资的重点，大家看到依然是一个快速的增长趋势。

虽然从总量角度来看，我国现有基础设施资本存量已经由20年前的远远落后于OECD国家上升至仅次于日本和美国。但是总量背后却隐藏着极低的人均存量，协定区域差异显著。我国2010年的人均资本存量只有3536美元，低于全部的OECD国家，即使是人均资本存量最高的长珠三角地区也不及发达经济体1990年代水平。

所以经常有这么一个说法，在讨论明年增长的时候多数人的看法说回到一个新的经济环境下温和复苏8%左右，但是我提醒大家要注意在各种讨论里面始终还有一种看法，就是偏乐观的。经济增长乐观悲观的预测都有，但是数据不重要，重要是看它背后的逻辑。比如说汇丰银行认为明年中国经济的增长会重新冲到9甚至9.5，一个很重要的原因就是大量的产业向中西部方向移，他们在2012年年中之后，地方政府换届之后准备了大量基础设施建设上报到有关部委，一旦城镇化开始之后，根据以前的政治周期，政府换届之后第二年、第三年经济会加速，可能拿到9到9.5%以上，存在这种可能性，但是我们要关注。

目前认为还是一个温和复苏。用几个数据对比，中国的铁路网络历程只占全球总历程的6%，但是承担了全球24个铁路，超过500万人口的城市有100多个，有80多个城市没有地铁系统。

综合以上的情况可以看出：关于2013年的基础设施，总体的空间还在，但是会有所测定，对地方政府最大的制约力量来自于它的融资能力，因为经过08、09年地方政府的覆盖率已经大幅度上升。其实国家发改委批的地铁也有四五万亿，为什么反映在固定资产增长上很温和，很重要的原因就是，在08年发改委批了一个项目，银行很快跟踪贷款，所以你的融资能力没有限制。而通过这一轮的大规模投资合作，很多政府的覆盖率已经上升，即使批了你这个地铁项目直接考验地方政府融资的能力。以前批了项目等于给了粮票，粮票还能不能拿到钱来买米？

从投资重点来看，为人的城镇化而投资、向制约消费者的短边而投资成为未来基础设施投资的重点。包括污水处理、城市建设等等。而2013年制造业和民间投资有所起稳跟出口的关联很大。2013年制造业的民间投资也取决于企业杠杆率的水平，从当年情况看中国工业企业的财务杠杆已经上升到历史上比较高的水平，所以在周期性产能压力和资本回报率下降的一个约束下，企业进一步加杠杆的意愿不强。企业目前面临着杠杆率比较高和利润率下降的双重压力。

2013年消费会平稳的增长，中低端的大宗消费品增长更快，受一系列旨在改善民生的户籍、养老、保障房等政策，2013年消费增长将较为平稳，一些主要机构的研究预测消费的实现增长率将达到10%以上。我们看到过去10年政策一直在扩大消费，消费占GDP的贡献一直在下降，这也跟整个发展阶段有关系，现在基本上可以说在09、2010年中国消费占中国GDP总的比重，逐步进入了上升的曲线。

消费结构的升级潜力依然很大，我们看到居民消费结构里面食品支出的占比依然比较弱，所以消费结构的变化会带来消费水平的提升和新的投资机会。消费对投资的、对经济的拉动作用会进一步的加强，农民工阶层的收入水平快速提升也会对他们的消费倾向有明显的改善。

近年来农民工的收入增长收入比城市居民要快，而且他们非货币化的福利待遇也在逐年改善。看了一下上一代跟这一代的农民工，他们所住的类型，一个很重要的对比就是：单位提供宿舍占比在明显的上升，如果到昆山、东莞找加工企业的老板，你会发展现在招工问的最多的是有宿舍吗？夏天有空调吗？一周休几天？所以这个福利状况的改善对消费也有推动作用。

居民部门的负债水平比较低，未来扩大居民部门的负债水平还有空间，未来加杠杆的空间依然存在，在投资和消费方面，如果过去的10年、20年我们大家研究政府和企业的投资行为赚钱，未来我们要去琢磨居民这些钱去消费，他从银行增加贷款、负债，他要干什么，这可能是未来我们整个经济增长里面非常巨大的潜力所在。我们右图可以看到，左边是中国居民的贷款占整个GDP的比重，右边是居民负债的国际比较，你明显看到中国的老百姓不愿意负债。我刚刚从新西兰考察回来，我原来一直以为过量消费是美国更高，结果新西兰的朋友跟我讲，你看奥克兰有100万人口，你观察这一信息，从星期四开始街上的餐馆、酒吧人很多，一二三没有什么人，为什么？因为新西兰是星期四发工资，星期四、星期五、星期六、星期日花玩，他们是周期性的发工资。

所以中国未来居民这一部分的负债率低或者对应的利益方面就是大量的储蓄，它怎么消费，它怎么投资，这一些行业是值得我们真正去研究。城市之间的联系还在推进，其实这也带动了消费、人流、物流。从2013年GDP复苏的路径来看主要的研究机构也有一个共识，上半年小幅度加速，下半年区域稳定的增长，一个是上半年的积数比较多，2012年一季度GDP调后环比增速为1.5%，为近年来最低水平。

2013年的通胀水平会上升，但不会成为宏观政策主要的担忧。按照目前的趋势评估，2013年预测在3%左右，2013年上半年GDP回到8以上，CPI在2到3%之间，是比较理想的一个组合。这个时期做各种资源价格改革密度会显著的加大。中国的经济波动，一个可以看GDP的增长速度。还可以看CPI的波动波幅，CPI的通胀有非常周期性的变化，从85年到现在每个经济的上升、回落，这个周期里面物价的起伏，很多人老是批评中国人民银行，其实从全球通常水平来看，人民银行近期的工作跟全世界比还是比较不错的。

主要担心的食品周期可能重新会启动，从增长的情况来看2013年和以后一段时间经济增长的起和落还是问题，但是不是主要的问题。经济周期波动这种幅度会明显减小，但是各家研究机构对明年增长预测你会发现每一个季度增长的波幅差异很小。你做宏观政策小数点后面差个0.1，这已经不是科学。每个季度波动幅度很小，是一个非常温和平稳的增长态势。

展望2013年和以往一段时间，未来关键问题将保持经济平稳增长的同时，更加强调经济结构的转型。在过去几年我们看到我们的经济增长，就是刚刚经过的这一轮周期，从6.6冲到14.2，然后一下子回到7.4%，是一个非常大的波幅。所以在外部整个经济比较动荡、出口快速成长的时期，在目前内部的增长里面可能GDP的涨跌、波幅会大幅度缩小。包括今年在内未来几年很可能上下波幅在正负1个百分点左右。

结构是大家关注的一个方面，第一GDP增速向中苏增长的转变，除了人口、出口之外，你看一二三产业关系，它的第一产业的产值下降到10%，这个时期生产力的提升还是会下降。而正常2011年中国第一产业的占比恰恰在10%。

第二个投资的速度已经到了很高的水平，更多的关注投资的效果。未来更多的强调投资，能够带来消费的投资，我们上海城际铁路带来消费，周末的旅游出行，带来提升潜在增速的投资。还有值得关注的一点是，中国不同区域增长出现了改变，它的GDP增速会减缓，因为大规模的投资阶段已经过去，你说上海再建这么大的项目，它的增长空间会在服务业上，利用现在的基础设施组建这些会议、信息服务业，这些必须要大规模的基础设施投资。所以GDP的增长速度计算下来，现在重点转向了中西部。所以这种深化的格局意味着东中西三个区域需要采取不同的结构性政策。

你可以仔细看，我们东部沿海的一二三产业从构成上非常类似于85年的韩国地68恩年的日本，77年的台湾省，而在那之后这些地区基本上进入了产业结构服务化信息。中西部政策重点转向了承接产业的转移、加快城市化和工业化，你对比之后会发现，用我们东南沿海2000年初，韩国78年差不多，这个时期正是城镇化加速的时期。沿海比我们快了30年，因为我们这有地、有劳动力、大学也不少，我不好好干一下对不起人民。所以这个从产业结构上非常类似于2000年初期的沿海，大家看一下企业家下海创业就是那个时候。2013年及未来结构性转型的挑战之四，从中收入水平向中高收入水平的转变。2011年中国人均GDP突破5000美元，已经处于中收入向高收入转变的临界点，需要进一步实现从中收入到高收入的转变。

如果在政策做一点展望的话，一个是物价回升，比政策大幅度放松，同时经济要温和复苏也不能说不保持一个宽松的货币环境，所以从这个意义上来说货币政策可能还是一个中性的环境，社会融资总额这个概念是2013年关注的重点，其中贷款的占比会继续下降。11月份公布的信贷增换速度很多人都非常的意外，除了监管强化之外，很重要的一个因素是大量的融资转向了信托和其他的融资渠道，所以你如果看贷款增速的减缓，看整个社会的融资总量还是保持一个快速增长。

其中还有一个很重要的影响因素，专业一点的判断是货币流通的数字。中国波动数字起伏比较大，这反映出货币调控方式的缺陷，未来货币政策可能既要关注货币流通速度和货币供应量，也会更加的重视利率指标的涨跌，实际利率水平的涨跌会成为影响货币政策决策。

微博提问环节：

他问第二个问题是汇率，我们看到在今年11、12月份人民币汇率持续多个工作日连续涨停。其中很重要的一个原因我认为要看一个指标，就是央行入世购买外汇的规模和频率。出现这么一个持续的升值，很重要的一个原因，央行大幅的减缓了、降低了入世之后操作市场的幅度。你看哪个数字？看每个月央行入世买外汇的外汇帐款。11、12月开始央行几乎不管了，让市场自发的买卖，不入世（音）进行干预，而以前市场总有外汇在多数的时间，如果央行不入市干预的话会有升值，央行为什么干预，更多的交给市场决定，我想一个很重要的原因，他认为现在整个外汇供求，汇率水平大致处于一个均衡期间，我不入市干预上下浮动也不会太大。同时相应的，因为考虑到大致的均衡区，所以你把波动幅度放大一些，看成汇率的弹性增大一些，看看市场的反映。各方认为汇率在增值的区间升值压力不大，适当的增大汇率弹性。人民币出现持续的、大幅的升值的趋势不成立

现在国际上通行的所谓的数量规则，就是所谓的4%准则，你经常项目的顺差占GDP的比重如果超过4%，会被认为是你的国际贸易使存在明显失衡的一个国家，汇率政策也有升值的压力，我们项目顺差已经降到GDP3%以内，所以没有贸易收支的失衡，也就是说基本面不支持持续大幅度的上升。同时换一个角度看，央行减少入市买汇，汇率波幅加大，市场外汇的供求，原来外汇储备从5000亿，现在央行不入市场买，市场还消化掉了，这说明在一个时期内更加市场化的决定。所以总体来看，汇率进入一个大致均衡的双向波动区间，央行大幅度减少市场的干预行为本身也是对这个判断的确认。如果存在持续升值或者贬值，央行不会那么轻易的，大幅度减少市场干预的力度。